鳳凰網財經《上市公司研究院》出品
核心提示：
1，百神藥業的營收凈利在2022年上半年出現下滑，報告期內兩大主營業務發展不穩定，且銷售范圍仍以華東地區，特別是江西為主。
(資料圖片)
2，百神藥業應收賬款規模越來越多，2022年上半年應收賬款占營收比達到 91.44%，同時，其資產負債率也高于同行。
3，百神藥業業績的攀升離不開過高的宣傳推廣費，2022年上半年的銷售投入占總營收近五成。其中占絕對比重的市場及學術推廣費、調劑服務費曾引發監管部門質疑。
4，百神藥業此次上市，還夾帶幾絲迫在眉睫，因為當下的百神藥業還有與新興基金的對賭協議壓身，如果未能在2023年12月31日前能成功上市，百神藥業仍面臨對新興基金的股票回購風險。
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十年磨一篇招股書？此次闖關深交所，百神藥業能否成功？
2月10日，江西百神藥業股份有限公司（以下簡稱“百神藥業”）更新了IPO招股書，公司擬在深交所上市，保薦機構是浙商證券。值得注意的是，早在2012年，百神藥業就開始接受上市輔導。
本次發行，百神藥業擬募資6.01億元，用于中藥配方顆粒智能制造擴產改造、藥物研發中心建設等五個項目。
招股書顯示，百神藥業是一家專業從事中藥領域研發、生產和銷售業務的國家級高新技術企業，主要產品為中成藥和中藥配方顆粒。
鳳凰網財經《上市公司研究院》發現，2022年上半年，百神藥業的營收和凈利均出現下滑；報告期內，其旗下兩大業務發展不穩定，占總營收比重出現顛倒。不僅如此，經過20多年沉淀，百神藥業的發展仍在一定程度上依賴江西，2022年上半年在江西地區的營收占主營業務收入的65.40%。
此外，百神藥業銷售費用龐大，其中占比最高的市場及學術推廣費細節不詳，引發監管部門質疑。此次百神藥業申請上市，還與其此前與新興基金簽署的對賭協議有關。如果百神藥業未能在2023年12月31日前成功上市，其將面臨對新興基金的股票回購風險。
對于百神藥業，2023年仍是至關重要的一年。
兩大主營業務占比顛倒 20年發展仍“走不出”江西
在中醫藥領域，百神藥業已經形成自己的規模和影響力，先后被授予“江西省中成藥制造行業龍頭企業”、“中國醫藥工業（中藥）百強企業”等榮譽稱號，與此同時，百神藥業也在以“十年磨一劍”的速度推進IPO進程。
從業績看，2019年以來百神藥業營收增速明顯，但2022年上半年，其營收和凈利潤均出現下滑。
招股書顯示 ，2019年至2022年上半年，百神藥業分別實現營業收入 5.16億元、5.51億元、6.25億元、2.68億元，2020年和2021年營收同比增速分別為6.73%和 13.56%。報告期內的凈利潤分別為5561.40萬元、8069.04萬元、1.14億元、6513.66萬元，2020年和2021年期間的同比增速分別為45.09%、41.11%。
招股書截圖
受疫情期間感冒類藥物的禁售規定等影響，百神藥業的部分主營業務收縮。招股書顯示，2019年至2022年上半年，百神藥業旗下的強力枇杷露、蛇膽陳皮口服液等中成藥銷售額逐年下降，營收分別為3.09億元、2.78億元、2.65億元、1.05億元，占當期營收比分別為59.92%、50.43%、42.38%、39.27%。
與此同時，隨著市場需求量增加，中藥配方顆粒銷售情況在逐年變好，從2019年至2022年上半年，該業務營收分別實現2.05億元、2.73億元、3.60億元、1.63億元，占當期營收比分別為39.68%、49.56%、57.54%、60.73%。
雖然百神藥業業績看似不錯，但其業務輻射范圍有限，基本集中在華東和西南地區，兩地合計金額各期占同期營收比例分別為72.71%、80.18%、83.31%和 83.94%。兩地又以華東地區為主，銷售金額占到同期總營收的55%以上，2022年上半年占到72.00%。江西地區又是華東地區的營收主力。
報告期內，百神藥業在江西省分別實現主營業務收入2.32億元、3.02億元、3.91億元、1.75億元，占營收比例分別為44.97%、54.90%、62.61%和 65.40%。
百神藥業對此解釋稱，百神藥業總部在江西，且公司于 2016年在江西取得了中藥配方顆粒產銷資質，根據相關規定，在2021年11月1日前公司中藥配方顆粒僅能在江西省內銷售，同時中藥配方顆粒銷售收入報告期內又大幅增加，進而導致江西省內實現收入較多。
雖然2021年11月1日之后中藥配方顆粒銷售取消了地域限制，但在2022年上半年業績下滑的情況下，百神藥業在江西地區的營收占比仍在上升，這意味著百神藥業的業務一定程度上仍依賴江西，如果不能及時開拓市場，其未來業務發展也會在一定程度上受到影響。
主營業務發展存在不確定，公司應收賬款規模也越來越多。招股書顯示，2019年至2022年上半年，百神藥業應收賬款款賬面價值分別為1.68億元、2.17億元、2.70億元、2.46億元，分別占同期營業收入的 32.48%、39.41%、43.09%和 91.44%。
百神藥業對此解釋稱，公司采取經銷模式和直銷模式。在直銷模式下，公司的終端客戶群體以公立醫院為主，鑒于醫院良好的資信情況并充分考慮醫院付款審批流程較長等客觀因素，公司給予其較長的信用期，導致醫院客戶向公司的付款周期相對較長。
與此同時，百神藥業面對的壞賬準備也在增加，2020年至2022年上半年，百神藥業的壞賬準備金額分別為1349.05萬元、1980.08萬元、2278.35萬元，占應收賬款余額比例分別為5.85%、6.84%、8.49%。
此外，百神藥業的資產負債率略高于同業其他公司。招股書顯示，報告期內百神藥業的資產負債率分別為47.90%、33.51%、27.68%、33.35%。與此同時，同行業內的資產負債率平均值分別為25.08%、28.57%、30.66%，30.50%。雖然百神藥業在報告期內的資產負債率有所減少，但相對同行業其他公司還是較高。
招股書截圖
醫藥推廣費遭質疑 千萬調劑費流向第三方
百神藥業業績的攀升，離不開它過高的宣傳推廣費。招股書顯示，2019年至2022年上半年，百神藥業銷售費用分別為 2.98億元、3.03億元、3.32億元和1.33億元，占營業收入的比例分別為 57.77%、55.02%、53.03%和 49.72%。
雖然近年來的銷售費用占比在下降，但在同行業公司中仍處于較高水平。2019年至2022年上半年，同行業公司的銷售費用平均值分別為50.74%、47.42%、47.16%、43.79%。以2022年上半年為例，紅日藥業銷售費用占營收比為31.37%；奇正藏藥銷售費用占營收比為39.40%；濟川藥業銷售費用占比為47.05%。
招股書截圖
相比之下，研發投入少之又少，招股書顯示，2019年至2022年上半年，百神藥業的研發投入分別為1158.35萬元、1405.32萬元、1768.65萬元、633.50萬元，與動輒兩三億的銷售投入相差懸殊。
在百神藥業的銷售投入中，市場及學術推廣費為最大開銷。各報告期內，百神藥業的市場及學術推廣費分別為2.58億元、2.64億元、2.90億元和1.15億元，該費用占營收的比例分別為50%、48%、46%、43%。三年半下來，百神藥業的市場及學術推廣費合計約9.3億元。
對于該筆費用，百神藥業稱，在直銷與配送經銷模式下，需承擔產品的推廣宣傳費。由于藥品的用藥需求很大程度上受醫生與患者對該藥品的認知程度影響，因此需要向醫生、患者等人群開展市場推廣活動，及時傳遞藥品安全性、有效性的研究成果，讓醫生和患者認可藥品的差異化優勢、認識藥品帶給患者的利益。推廣活動主要包括學術推廣會議、市場調研、線上推廣等各項活動。
在IPO文件反饋意見中，監管部門對該筆費用產生了質疑，要求百神藥業補充披露市場及學術推廣費的具體構成，說明各類市場及學術推廣活動的開展頻次、具體內容、花費的明細項目、平均參與人次、平均花費等，說明與同行業是否可比，發生該等費用的合理性和必要性等相關信息。
但在新版IPO中，除了市場及學術推廣費的具體構成、與同行業對比情況，百神藥業并未就其他信息進行補充。
除了市場及學術推廣費部分信息不詳，百神藥業的調劑服務費也曾被監管部門質疑。
根據招股書，2019年至2022年上半年，百神藥業的調劑服務費分別為1199.71萬元、1342.14萬元、1430.94萬元、669.14萬元，占銷售費用的比重分別為4.02%、4.43%、4.31%、5.01%。
在2022年7月的招股書中，百神藥業并未具體闡述調劑服務費的主要構成，對此監管部門曾提出質疑。
在新版招股書中，百神藥業解釋稱，調劑服務費系核算公司在銷售中藥配方顆粒時，委托外部第三方對調配設備進行管理維護，并按處方對中藥配方顆粒進行調劑以及收集反饋相關數據等發生的服務費用。
對于其他信息，比如外包調劑服務是否合理，每年千萬調劑費流向哪些第三方，百神藥業并未給出說明。
對賭協議壓身，上市迫在眉睫
百神藥業此次上市，還夾帶幾絲迫在眉睫，因為當下的百神藥業還有對賭協議壓身。
百神藥業大股東和實控人是付誠，持有66.51%股份，付誠及其一致行動人井岡山宜康、百盛世通持有公司73.96%的股份。公司系由其父親付志高在2002年創辦。
招股書顯示，2012年3月28日，當時的百神藥業實控人付志高與新興基金簽訂《股份轉讓協議》，約定付志高將其持有百神藥業的200萬股以6.50元/股的價格共計1300萬元轉讓給新興基金。隨后3月29日，雙方簽署補充協議。
補充協議規定，觸發協議內容任何一項，新興基金有權要求付志高購回新興基金依據《股份轉讓協議》持有的公司股份。
招股書截圖
協議內容中，有一條要求百神藥業在2014年6月30日之前上市。
隨后，協議簽署后的2012年5月16日，百神藥業發出公告，稱正接受華林證券有限責任公司的上市輔導。
江西日報網頁版截圖
但時隔兩年，新興基金沒等來百神藥業上市，卻等來了百神藥業實控人變更。
從2007年開始，付志高就頻繁以1.00元/出資額（元）的價格將名下股份轉讓給付誠，2013年12月，付志高再次以1.00元/股的價格將持有的2372.80萬股股份全部轉讓給付誠，轉讓后，付誠持股比例達到75.85%，付志高退出。對此，百神藥業解釋稱，由于自身年齡較大，擬將公司逐步交予其子進行交班，故實施了家庭成員內部的股權結構調整。
根據天眼查信息，付志高退出后，又先后在2015年至2017年成立了五家公司，從這個角度，“年齡較大”似乎并不成立。但無論如何，在約定上市日期前夕變更實控人，根據上市前三年發行主體不得變更實控人的相關規定，百神藥業的上市計劃“不得不”延遲。
雖然觸發協議條款，但新興基金也沒有退出百神藥業，雙方反而在2022年4月重新簽署了一份補充協議，協議規定，2012年版補充協議暫時失效，但百神藥業首次發行股票并上市的申請在2022年6月30日前未被受理，或2023年12月31日前未能成功上市，2012年版補充協議效力恢復，即新興基金仍有權要求付志高購回新興基金依據《股份轉讓協議》持有的公司股份，付志高則需要無條件接受新興基金的回購申請。
2022年7月1日，百神藥業發行第一版招股書，輔導機構從華林證券變更為浙商證券。2月10日，百神藥業進一步更新招股書，意味著百神藥業離上市更進一步。
2023年仍是百神藥業關鍵的一年，未來走向如何，外界都在觀望。