原創出品 | 「創業最前線」旗下「子彈財經」作者 | 王亞靜編輯 | 蛋總美編 | 倩倩審核 | 頌文
隨著手機、平板等電子產品產業鏈的發展，處于產業鏈上游的ODM廠商謀求上市成為業內共識。繼華勤技術成功過會之后，ODM巨頭之一龍旗科技也有了上市新進展（ODM全稱為Original Design Manufacturer ，原始設計制造商）。7月21日，上海龍旗科技股份有限公司（以下簡稱，龍旗科技）IPO狀態更新為“已問詢”，華泰聯合證券為保薦機構。實際上，龍旗有限（龍旗科技前身）原母公司龍旗控股曾于2005年5月在新加坡上市，2020年12月，龍旗控股從新加坡退市。不過，杜軍紅與新加坡的關系沒有斬斷。招股書顯示，杜軍紅為中國國籍，同時擁有新加坡永久居留權。
(資料圖)
從龍旗控股剝離出來的龍旗有限在資產整合之后，試圖沖擊A股卻遭遇不順。公開資料顯示，2015年，龍旗科技沖刺深交所創業板上市，卻折戟收場。
對于龍旗科技此次重啟IPO，上交所給予了高度關注。3月30日，上交所向龍旗科技發出問詢函，足足提出了30個問題。為回復這些疑問，龍旗科技、保薦機構及律師則用了700余頁的內容來解釋。
以此來看，這次上市，杜軍紅的壓力仍然不小。
1、實控人卷入離婚官司，曾陷入實習生死亡糾紛
1973年出生的杜軍紅，今年正好50歲。作為90年代的浙大博士，杜軍紅一畢業就進入中興工作，離職后創業也順風順水，將龍旗科技一手打造成國內“三大ODM廠商”之一。
在事業上有所成就的杜軍紅，卻陷入婚姻糾紛里難以脫身，與前妻葛燕燕的離婚財產分割問題糾葛不斷。
2021年10月8日，龍旗科技與華泰聯合證券簽訂上市輔導協議的同一天，葛燕燕對杜軍紅提起訴訟，要求撤銷前期簽署的離婚協議書，重新分割2018年離婚時的部分夫妻共同財產。
在法院駁回葛燕燕關于重新分割財產的申請后，葛燕燕于2023年1月再次提起訴訟，要求杜軍紅履行離婚協議約定，配合支付間接持股的亞芯電子50%的權益即股權折價款。
亞芯電子的主要資產為上海浦東新區一個建筑面積超7萬平方米的產業園區，是香港亞新集團的全資子公司，被杜軍紅家族控制絕大部分股權。
其中，亞芯電子實際控制人為杜軍紅之弟杜軍旗，杜軍旗妻子鐘云、杜軍紅堂弟杜軍杭擔任董事，鐘云的兄弟鐘俊擔任董事長兼總經理。
圖 / 龍旗科技回復上交所問詢函資料
杜軍紅、葛燕燕二人通過CHEERS INTERNATIONAL INVESTMENTS LIMITED（二人各持股50%）持有香港亞新集團股權57.22%股權，也就間接控制了亞芯電子超一半股權。
在這一背景下，2023年3月，葛燕燕認為杜軍紅轉讓了香港亞新集團股權，侵害自身利益，變更訴訟請求，申請判令杜軍紅支付賠償款2億元，并申請財產保全。
對于杜軍紅離婚的細節，招股書沒有過多論述，僅簡單提及，截至招股說明書簽署日，杜軍紅持有的昆山龍旗、昆山龍飛、昆山旗云財產份額及上海芯禾的股權因被要求履行離婚協議相關義務的訴訟被申請訴前保全，相關財產份額被凍結。
或許是與前妻的財產分割紛擾不斷，杜軍紅與郭澤華再婚后，似乎有意在避免類似事件發生。在龍旗科技的招股書中，郭澤華的名字沒有出現。此外，在回復上交所的問詢函中列舉的近親屬控制的關聯公司里，也沒有出現郭澤華的名字。
除了實控人杜軍紅卷入離婚官司之外，龍旗科技還曾卷入一場實習生死亡的糾紛之中。
2022年1月10日，云南某職業學院學生楊某進入南昌龍旗實習，負責主板掃描及打包；2月11日，因呼吸衰竭搶救無效死亡。事發后，南昌龍旗、學校、楊某家屬協商約定，一次性向楊某家屬支付補償款120萬元，并強調各方確認無任何糾紛。
但據封面新聞報道，楊某死亡前“生病多日仍上班12小時”。對于上班時長，龍旗科技沒有提及，但提到，在2月6日上午、2月10日晚，楊某感到身體不適，車間組長對此知情。
「界面新聞·子彈財經」注意到，在楊某事件發生的2022年，龍旗科技的實習生數量驟減。龍旗科技回復上交所的問詢函資料顯示，2019-2022年，公司分別有1873、3536、4285、291名實習生。
圖 /?龍旗科技回復上交所問詢函資料
而且實習生的平均時薪整體呈下滑態勢。2019-2022年，公司實習生平均時薪25.68元、24.66元、25.04元、24.34元。
2、過度依賴小米，關聯交易或存灰色地帶
龍旗科技上市之所以艱難，與過多的關聯交易不無關系。前期IPO被否時，發審委曾提及此事。此次IPO，上交所再度對此提出問詢，并重點列舉了與小米的相關問題。
小米及其關聯方與龍旗科技的關系相對特殊，既是客戶、又是供應商，還是第二大股東。
截至IPO前，小米創始人雷軍實控的天津金米、蘇州順為合計持有公司17.31%股份，僅次于杜軍紅及一致行動人持有的44.20%股份。
圖 / 龍旗科技招股書
如今，龍旗科技與小米的綁定更甚從前。
招股書顯示，自2020年起，小米及其關聯方開始成為龍旗科技第一大客戶，雙方的關聯交易額飆升。2019-2022年6月，龍旗科技向小米的關聯銷售占營業收入的比例分別為12.52%、41.96%、57.66%、49.20%。
圖 /?龍旗科技招股書
龍旗科技坦承，公司與小米存在較大關聯交易的風險，并提示若小米未來向公司的采購金額顯著下降，公司的業務和經營業績將受到重大不利影響。
或許是與小米的關聯交易過于突出，導致龍旗科技與杜軍紅家族及其他股東的關聯交易很少被人注意。
例如，龍旗科技每年都向杜軍旗控制的東禾九谷采購大米及招待服務。招股書顯示，2019-2022年6月，采購金額分別為100.39萬元、212.2萬元、147.2萬元、42.21萬元。
圖 /?龍旗科技招股書
「界面新聞·子彈財經」注意到，有與杜家兄弟更為隱蔽的關聯交易甚至并未在招股書中詳細披露。
2020年2月24日，亞芯電子自深圳市朗華供應鏈服務有限公司（以下簡稱：朗華）拆入1000萬元，用于短期資金過橋需求，拆借資金于次日歸還。
2020年1月7日，杜軍旗控制的誠遠物業自深圳市旗豐供應鏈服務有限公司（以下簡稱：旗豐）拆入800萬元，用于短期資金過橋需求，拆借資金于3日后歸還。
圖 / 龍旗科技回復上交所問詢函資料
而朗華、旗豐則是龍旗科技的主要供應鏈合作供應商，同時也與小米存在供應鏈業務合作。
圖 / 龍旗科技回復上交所問詢函資料
背靠龍旗科技這棵大樹，不少股東也想分一杯羹，導致龍旗科技與股東之間的雙向關聯交易隨處可見。
例如，報告期內，龍旗科技向公司股東、原董事兼總經理湯肖迅的七十邁數字銷售行車記錄儀產品代加工、測試服務等，待行車記錄儀加工完畢之后，龍旗科技還會采購。
招股書顯示，龍旗科技向七十邁數字采購行車記錄儀、技術開發服務金額最高的2020年達到755.87萬元。
圖 /?龍旗科技招股書
另外，龍旗科技向股東鄧華的創米科技進行租賃服務、零星產品銷售，也進行智能攝像機、辦公設備的采購；向股東范海濤的甄十信息銷售測試服務、租賃服務，同時從甄十信息采購冰箱。
如此密切的關聯交易背后，不得不令人懷疑是否存在灰色地帶。在問詢函中，上交所也多次提及利益輸送相關問題。
不過，對于上交所質疑的利益輸送問題，龍旗科技進行了否認。
3、被競爭對手甩開，募投合理性受質疑
在招股書中，龍旗科技自我定位為一家智能產品ODM廠商，主要客戶包括小米、三星、聯想、榮耀、OPPO、vivo、聯通、移動等。實際上，代工手機是其最重要且最知名的業務。
龍旗科技與華勤技術、聞泰科技一起并稱為“手機ODM三巨頭”。根據Counterpoint數據，2019-2022年，華勤技術、龍旗科技及聞泰科技三家公司位居全球智能手機ODM/IDH行業出貨量前三位，市占率達到75%。
2022年，龍旗科技智能手機以28%市占率，居于行業第一位。但從業績來看，龍旗科技卻是墊底。
公開數據顯示，2020-2022年，龍旗科技的營收分別為164.21億元、245.96億元、293.43億元；凈利潤2.99億元、5.48億元、5.61億元，增長緩慢。
圖 / 龍旗科技回復上交所問詢函資料
2022年，龍旗科技營收約有聞泰科技的一半、華勤技術的三分之一；從凈利潤來看，龍旗科技約有聞泰科技的4成、華勤技術的2成。
這樣的差異與企業的多元化業務發展程度有關。于龍旗科技而言，仍然過于依賴手機單品。2019-2022年6月，企業智能手機收入占比分別為61.50%、72.72%、74.91%和84.06%，逐年上升。
圖 /?龍旗科技回復上交所問詢函資料
但華勤技術、聞泰科技的多元化業務進展更為順利。公開資料顯示，華勤技術在手機之外，開展了筆記本電腦、平板電腦的代工，手機的銷售金額占比逐步下滑，從2020年的51.29%下滑至2022年的40.59%。
圖 / 龍旗科技回復上交所問詢函資料
而聞泰科技則在代工之外，開展了半導體、電子元器件等業務。2020年，聞泰科技手機銷售占比還高達80.58%，到了2022年，其并未披露手機的具體占比，但同花順數據顯示，包括手機在內的智能終端占總營收的比例已經下降至68.03%。
圖 / 同花順
本次IPO，龍旗科技預計募集資金18億元，較上次申報IPO時的4.27億元暴漲超300%。
其中，11.88億元用于惠州智能硬件制造項目、5.67億元用于南昌智能硬件制造中心改擴建項目，用于提升智能產品ODM交付能力。
圖 /?龍旗科技招股書
然而，當前消費電子行業并不景氣，全球智能手機市場更是面臨巨大壓力。Counterpoint數據顯示，2022年，智能手機出貨量下降到12億部，創下自2013年以來的最差年度業績。
在這樣的情況下，龍旗科技仍然募資擴產，上交所也有所質疑，要求其說明募投項目的合理性和必要性。
此外，「界面新聞·子彈財經」注意到，龍旗科技計劃將4億元用于補充流動資金。但奇怪的是，2021年以來，龍旗科技進行了三筆大額現金分紅，金額早已超4億元。
資料顯示，2021年-2022年6月，企業現金分紅1億元、1.62億元。在此之后的2022年11月，股東大會審議決定擬分配現金股利2.93億元。
圖 /?龍旗科技回復上交所問詢函資料
對此，上交所也要求其說明，分紅的必要性和合理性、資金具體去向，是否存在體外資金循環及其他任何利益輸送的情形，以及該次分紅對發行人財務狀況和新老股東利益可能產生的影響。
以上種種不難看出，龍旗科技幾乎方方面面都被上交所質疑，側面證明龍旗科技自身存在的風險不容小覷，讓其上市之路充滿了荊棘，這也在一定程度上加大了龍旗科技IPO再次折戟的概率。
*文中題圖來自：龍旗科技官網。