深度 獨立 穿透
啥是絆腳石？
(資料圖片僅供參考)
作者：夏逢
編輯：茂貞
風品：彥規(guī)
來源：首財——首條財經(jīng)研究院
都說鍥而不舍，金石可鏤。
掐指算來，億騰醫(yī)藥已是第五次遞表港交所。
此前，分別在2020年9月23日、2021年3月29日、2021年6月25日以及2021年12月15日有過4次遞表，并曾于2021年6月通過港交所的聆訊，可惜最終未能如愿上市發(fā)售。
這次能如愿嗎？
8月18日，中國證監(jiān)會國際部出具境外上市反饋意見，要求億騰醫(yī)藥出具境外發(fā)行上市備案補充材料，其中涉及Maxi HK以0元作價轉(zhuǎn)讓愛汀醫(yī)藥100%股權(quán)的定價依據(jù)及合理性、向?qū)嶋H控制人倪昕貸款原因、出資來源、是否簽訂借款協(xié)議、約定利率、借款用途、歸還期限，是否存在商業(yè)賄賂、不正當競爭的情形、是否涉及利益輸送或者違規(guī)資金占用等方面。
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專利過期風險
凈利高增能持續(xù)么？
公開資料顯示，億騰醫(yī)藥成立于2001年，是一家全面整合的生物制藥公司，產(chǎn)品組合專注于抗感染、CVD及呼吸系統(tǒng)治療領(lǐng)域原研藥。
2020年至2022年，企業(yè)營收17.68億元、20.73億元和20.74億元，相應(yīng)凈利為0.87億元、1.57億元和3.06億元。
營利雙增值得肯定，尤其凈利成長性可圈可點。不過，這份高增能否延續(xù)、能持續(xù)多久要打個問號。
深入業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，產(chǎn)品和研發(fā)管線包括已商業(yè)化的原研產(chǎn)品穩(wěn)可信、希刻勞、億瑞平，以及三種創(chuàng)新產(chǎn)品管線Vascepa、Mulpleta和EDP 125。
2020年至2022年，三款商業(yè)化產(chǎn)品貢獻了89.9%、86.8%、94.7%的營收。
考量在于，三款產(chǎn)品均是“買來的”。其中，穩(wěn)可信和希刻勞從美國知名制藥公司禮來手中收購，億瑞平則來自英國制藥公司GSK。
且據(jù)澎湃新聞等報道，三種創(chuàng)新產(chǎn)品管線Vascepa、Mulpleta、EDP 125分別是從美國Amarin、日本塩野義以及美國禮來手中獲得的授權(quán)，共計花費超15億元。后續(xù)產(chǎn)品商業(yè)化后，還需按銷售凈額的10%支付許可費，支付期限10年。
據(jù)界面新聞·子彈財經(jīng)統(tǒng)計，億騰醫(yī)藥需付費不超1.69億美元（約合12.10億元人民幣，按照招股書數(shù)據(jù)計算，下同）、15.5億日元（約合7910萬元人民幣）、2020萬美元（其中，620萬美元是向關(guān)聯(lián)公司收購就EDP 125與禮來訂立的授權(quán)許可、開發(fā)及商業(yè)化協(xié)議）。
同時，還面臨專利過期風險。三款商業(yè)化產(chǎn)品目前專利均已到期，不再有保護與排他作用，其他藥企可合法進行仿制與生產(chǎn)銷售。一旦類似產(chǎn)品進入市場，對億騰醫(yī)藥的業(yè)績影響不可不察，對此招股書也進行了風險說明。
截至目前，公司尚無一款自研產(chǎn)品。不禁擔憂，專利過期，創(chuàng)新管線還在培育，企業(yè)有無“青黃不接”困題，自研創(chuàng)新力如何？后續(xù)業(yè)績成長性、穩(wěn)健度咋樣呢？
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債壓高企、速動比率小于1
銷售費追問
不算多苛求。盡管2022年凈利大增，同期經(jīng)營現(xiàn)金流凈額卻只有9.45億元，相較上年的13.62億元縮水約30%。
同時流動比率逐年下滑，2020年至2022年從1.01降至0.61；速動比率從0.79降至0.46。速動比率近3年一直處于遠小于1的狀態(tài)，而同期同業(yè)公司健康元和麗珠集團的流動比率和速動比率均超2。
債務(wù)方面，截至2023年4月30日，企業(yè)現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅2.48億元。而即期債務(wù)（即一年內(nèi)到期債務(wù)）8.60億元，還有15.33億元將于2024年到期。
自2023年1月至5月，億騰醫(yī)藥進行了總額5.65億元的銀行及其他借款。
債壓也帶來較大財務(wù)費用負擔。2020年至2022年財務(wù)費總額為2.11億元、2.8 0億元和2.93億元，對利潤的反噬性不可不察。
生產(chǎn)藥品能力同樣較弱，多數(shù)產(chǎn)品是委托第三方生產(chǎn)包裝。相比之下，營銷網(wǎng)絡(luò)足夠強大。
截至2022年12月31日，企業(yè)銷售網(wǎng)絡(luò)擁有約776名銷售代表，超300個區(qū)域分銷商，覆蓋中國30個省份的1.6萬多家醫(yī)院和1.3萬多家藥店。
2020-2022年，億騰醫(yī)藥銷售及分銷開支為4.28億元、5.40億元、5.71億元；分別占總收入比24.2%、26.0%、27.5%，呈逐年上升趨勢；研發(fā)開支為5996.7萬元、1.07億元、9532萬元。占總收入3.4%、5.1%、4.6%，占比相對羸弱且2022年還有一定降幅。
值得一提的是，2019年英特集團曾公告稱，子公司英特藥業(yè)與億騰醫(yī)藥及關(guān)聯(lián)企業(yè)存在藥品購銷合同糾紛。最終，億騰中國向英特藥業(yè)支付補償款2850萬元。
另值注意的是，上述證監(jiān)會問詢中就要求億騰醫(yī)藥相關(guān)營銷活動的合法合規(guī)性，是否存在商業(yè)賄賂、不正當競爭的情形，是否符合《關(guān)于印發(fā)2023年糾正醫(yī)療購銷領(lǐng)域和醫(yī)療服務(wù)中不正之風工作要點的通知》等規(guī)定要求，銷售代表是否符合《醫(yī)藥代表備案管理辦法（試行）》規(guī)定要求；
同時，說明相關(guān)研發(fā)、臨床試驗活動是否存在向境外傳輸數(shù)據(jù)或向第三方提供個人信息的情形，是否符合《科學(xué)數(shù)據(jù)管理辦法》的相關(guān)規(guī)定，說明上市前后信息數(shù)據(jù)保護的安排或措施。
3
分紅過億、實控人向公司借款
真的缺錢？
聚焦此次IPO，擬募資用途中第一條就是償還部分未償還銀行貸款。
玩味在于，上市前企業(yè)曾突擊分紅上億元。2022年8月，億騰醫(yī)藥宣布派發(fā)第一筆1000萬美元股息，2023年2月又宣布派發(fā)第二筆1000萬美元的股息。
也就是說，短短半年時間，億騰醫(yī)藥就派發(fā)了2000萬美元，按最新匯率計，合計超1.4億元人民幣。
截至新股發(fā)行前，實控人倪昕持有約45.19%股權(quán)。以此計算，上述分紅其可分得903.8萬美元。
不止分紅，實控人還曾向公司借款。
2023年3月和4月，倪昕向億騰醫(yī)藥借款3045萬美元，卻沒有約定明確歸還日期。
實際上，倪昕在一眾高管中薪酬最高。招股書顯示，其薪金、津貼及實物福利約360萬元，幾乎為執(zhí)行董事兼業(yè)務(wù)發(fā)展副總裁翟婧2倍。2020年，疊加以股份為基礎(chǔ)的付款開支后，倪昕薪酬總額更一度高達3341.1萬元。
沒有意外，證監(jiān)會反饋意見要求億騰醫(yī)藥，說明在大額債務(wù)情況下，上市前分派股息的合理性及資金來源，對公司償債能力和持續(xù)經(jīng)營能力是否存在重大影響，以及大額分派股息的情況下實施本次上市融資的必要性和合理性。
說明上市前購股權(quán)計劃授予對象及授予比例，并就不存在預(yù)留權(quán)益提供明確依據(jù)。
如何回復(fù)釋疑，能否過關(guān)，拭目以待。
本文為首財原創(chuàng)