投資與理財
佑驊
(相關資料圖)
又一家汽車零部件企業要上市了。
4月27日，杭州騰勵傳動科技股份有限公司（以下簡稱騰勵傳動）遞交招股書，擬募資4.29億元，沖刺深市創業板。
騰勵傳動專業從事汽車等速驅動軸零配件及總成的研發、生產和銷售，長期以來專注于乘用車市場，持續為國內一級供應商配套生產等速驅動軸核心零配件，具備為整車廠商提供等速驅動軸總成整體解決方案的能力，是國內少數進入知名整車廠商供應體系的等速驅動軸制造企業之一。
招股書顯示，2020—2022年，騰勵傳動經營規模逐年擴大，盈利能力持續提升，其營業收入分別為29,170.24萬元、37,698.03萬元以及51,043.23萬元，年均復合增長率達32.28%，公司凈利潤分別為4,184.54萬元、5,329.80萬元和6,591.01萬元，年均復合增長率達到25.50%。若IPO獲批，騰勵傳動將如魚得水，迎來企業發展史上又一個里程碑。
不過，小財米兒研究發現，騰勵傳動業績看似不錯的背后，卻是問題凸顯——客戶集中度超高、毛利率持續下滑、應收票據存貨快速增長、凈資產收益率較低、研發費用連續下降、企業知識結構不高、營收規模遠小于同行等。騰勵傳動IPO還能一路綠燈嗎？
前五大客戶幾乎囊括公司營收，依賴明顯或致業績極度波動
從招股書來看，騰勵傳動最明顯的問題是客戶集中度超高，尤其是對第一大客戶依賴十分明顯。2020—2022年，騰勵傳動營業收入分別為2.92億元、3.77億元和5.1億元，對前五大客戶銷售收入占比分別為94.3%、92.1%和83.2%，前五大客戶幾乎囊括其所有銷售收入。其中，汽車巨頭上海汽車的孫公司納鐵福是公司第一大客戶，對其銷售收入占公司營業收入的比例分別為59.18%、52.62%和44.52%，可謂“一司獨大”，納鐵福合計貢獻的營業收入高達近6億元，超過報告期公司累計營收的一半。
盡管騰勵傳動近年來不斷提升新客戶的開發力度，但新客戶的開拓仍不理想，仍需要較長的培育周期，“一司獨大”的現象仍將持續下去。
應收票據、存貨快速增長，應收賬款較大顯風險
過于依賴大客戶的一個后果就是騰勵傳動的應收票據、存貨近三年快速增長，帶來增長的隱患。2020—2022 年末，騰勵傳動應收票據賬面余額分別為2286.93萬元、2832萬元和6061.4萬元，兩年增長160%多，遠超營業收入增速。從構成來看，這些票據主要系銀行承兌匯票。從承兌單位來看，2022年近九成的應收票據來自上海汽車集團財務公司，也就是公司第一大客戶納鐵福的關聯方，金額達到5400多萬元。由此可見，面對納鐵福“一司獨大”的局面，騰勵傳動顯然話語權不夠，為了加快售賣，只能不斷提升短期賒銷的占比，而付款期限最長為6個月的應付票據亦成了雙方交易的主要財務手段。
除了應收票據外，騰勵傳動的存貨在近三年也出現了遠超營業收入增速的不正常現象。2020—2022年末，騰勵傳動的存貨金額較大，其存貨賬面價值分別為5,576.06萬元、8,230.88萬元和11,763.80萬元，占總資產的比例分別為10.50%、13.69%和15.08%，兩年增長了111%，出現逐年增長之勢。從細分來看，庫存商品的增長最快，從2020年的不到1000萬元增長到了3800多萬元，增長了3倍多，這顯然是其以銷定產的生產模式所致，然而產出的商品卻經常大于銷售，致使存貨逐漸增加。
2020—2022年末，騰勵傳動應收票據、應收賬款及應收款項融資賬面價值合計分別為?10,314.15萬元、14,318.67萬元和16,015.78萬元，占公司總資產比例分別為19.4%、23.8%和20.5%，整體金額較大且呈現持續增長態勢。
研發費用持續下降，盈利能力不足
一家企業對新產品、新技術的研發投入及能力將在很大程度上決定其未來的業務發展，是影響公司經營業績與持續競爭力的關鍵因素之一。不過，騰勵傳動在研發投入方面似乎在原地踏步。
2020—2022年，騰勵傳動營業收入年均復合增長率為32.28%，歸母凈利潤年均復合增長率為25.5%，然而營收、凈利潤的增加，并未提升騰勵傳動提升研發力的意愿。2020—2022年，騰勵傳動的研發費用占比分別為5.26%、4.63%、4.35%，呈現逐年下降之勢。同時，小財米兒還發現，騰勵傳動的研發團隊存在整體學歷偏低、知識結構不高的問題。從招股書可以發現，被列為2名核心技術人員之一的公司實控人傅小青為大專學歷；2022年公司研發團隊共有87人，但當年公司總共只有35名員工為本科及以上學歷，就全部研發人員來看，公司研發團隊能達到大學教育程度的比例也只有約40%，令業界對其技術競爭力感到擔憂。
在研發投入不如人、技不如人的情形下，作為制造業企業，騰勵傳動的盈利能力較低。數據顯示，即便是最高年份的2022年騰勵傳動的加權平均凈資產收益率也僅為17.58%，扣非后僅有15.81%。截至2022年末，公司凈資產為4.09億元，這意味著如果成功IPO，在募集資金增厚凈資產后騰勵傳動2022年的凈資產收益率將低于9%，不如同行對手。
小財米兒研究發現，2020—2022年，騰勵傳動總成業務的盈利能力明顯逐年下降，該業務的毛利率分別為21.07%、12.88%、7.58%，主要是毛利率較高的全地形車總成收入占比大幅下滑，而新能源汽車總成毛利率較低所致。
如今國內新能源汽車市場如火如荼，騰勵傳動能否借助布局新能源汽車暨此次IPO之機實現翻身？