2022年5月20日5年期LPR下調(diào)15bp至4.45%，1年期LPR維持不變?cè)?.70%。這是2019年8月LPR改革以來(lái)，5年期LPR的單次最大降幅，也是首次非對(duì)稱降息中偏向5年期（5年降1年未降），釋放明確的穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期信號(hào)。往前看，穩(wěn)地產(chǎn)需求端政策仍有寬松空間，供給端政策更為關(guān)鍵。
1.為何大幅度下調(diào)5年期？
非對(duì)稱降息轉(zhuǎn)向，穩(wěn)地產(chǎn)信號(hào)明確。我們認(rèn)為，1年期和5年期的非對(duì)稱降息蘊(yùn)涵著對(duì)房地產(chǎn)的態(tài)度。自2019年8月LPR改革以來(lái)的8次降息中，有6次是1年期降幅大于5年期，1次降幅相同，這是首次5年期降幅大于1年期，且是單次最大步長(zhǎng)15bp，這是繼2022年5月15日下調(diào)按揭利率下限20bp至4.4%后 ，再次釋放強(qiáng)有力的穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期信號(hào)。
2.為何下調(diào)LPR不調(diào)MLF？
這符合我們降息>降準(zhǔn)，存貸款利率>市場(chǎng)利率，改革>基準(zhǔn)，結(jié)構(gòu)>總量的判斷。
從外部看，聯(lián)儲(chǔ)緊縮，美債利率上行，美元升值，帶來(lái)中美利差轉(zhuǎn)負(fù)、資金外流和人民幣匯率貶值壓力。貨幣政策的態(tài)度是“以我為主、內(nèi)外平衡”，而降準(zhǔn)釋放流動(dòng)性會(huì)帶動(dòng)市場(chǎng)利率下行，克制降準(zhǔn)后，同存與MLF利差已降至2020年下半年以來(lái)最大；MLF基準(zhǔn)利率的下調(diào)信號(hào)更明顯，直接影響市場(chǎng)利率，加劇中美利差轉(zhuǎn)負(fù)壓力；而存貸款利率更直接影響實(shí)體成本，改革方式更柔性靈活（4月存款利率市場(chǎng)化調(diào)節(jié)機(jī)制引導(dǎo)降息10bp和本次銀行LPR報(bào)價(jià)下調(diào)）。內(nèi)部看，疫情和地產(chǎn)是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)兩個(gè)最大的關(guān)鍵因素，結(jié)構(gòu)性政策更有針對(duì)性，疫情精準(zhǔn)紓困結(jié)構(gòu)工具已開(kāi)啟，本次結(jié)構(gòu)降息更多針對(duì)穩(wěn)地產(chǎn)和長(zhǎng)期投資。
3.5年LPR下調(diào)可節(jié)省多少成本？
5年期LPR調(diào)降預(yù)計(jì)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)節(jié)省利息支出1600億元左右，相當(dāng)于GDP的0.15%，但并非都在今年生效。截至2022年4月，企業(yè)與居民中長(zhǎng)期貸款合計(jì)134萬(wàn)億元。根據(jù)上市銀行的貸款結(jié)構(gòu)來(lái)看，在中長(zhǎng)期貸款中，5年期以上貸款占比約62%，1-5年期貸款占比約38%，假設(shè)1-5年期貸款中有50%掛鉤5年期LPR，那么中長(zhǎng)期貸款中有80%左右掛鉤5年期LPR，我們認(rèn)為，下調(diào)15bp預(yù)計(jì)可節(jié)省年化利息支出1600億元，相當(dāng)于GDP的0.15%。但是LPR下調(diào)并不意味著存量貸款利率立即調(diào)整，存量貸款利率的重定價(jià)日往往在每年的1月1日或者貸款發(fā)放時(shí)對(duì)應(yīng)的時(shí)期。考慮到每年1季度新發(fā)貸款占全年的30%以上，因此今年能夠享受到利率調(diào)整的貸款明顯將小于75萬(wàn)億元。因此，我們測(cè)算在節(jié)省的1600億元利息支出中，能在今年直接體現(xiàn)的利息節(jié)省將小于1100億元，相當(dāng)于GDP的0.10%。
本次5年期LPR下調(diào)預(yù)計(jì)節(jié)省房貸利息支出年化約570億元，但效果未必在今年完全顯現(xiàn)。截至2022年1季度，居民個(gè)人房地產(chǎn)貸款存量為38萬(wàn)億元，5年期LPR調(diào)降15bp可以直接節(jié)省居民房貸利息支出570億元。但考慮到重定價(jià)日的問(wèn)題，房貸利率下調(diào)在今年能夠?yàn)榫用窆?jié)省的利息支出可能要小于400億元。
4.銀行息差影響幾何？
本次5年期LPR調(diào)降短期內(nèi)銀行利差有壓降的效果，后續(xù)利差走勢(shì)如何仍取決于經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。4月中旬以來(lái)，同業(yè)存單利率下降約30bp，為銀行年化節(jié)省成本約400億元；此外，央行指出存款利率上限改革或使得新增存款利率下降10bp，由于每年存款余額凈增加20萬(wàn)億左右，考慮到每年定期存款可能在30萬(wàn)億元左右，那么每年新發(fā)生存款大約為50萬(wàn)億元，新增存款利率下降10bp可以為銀行年化節(jié)省成本500億元。再加上央行上繳利潤(rùn)投放的基礎(chǔ)貨幣、再貸款以及降準(zhǔn)帶來(lái)的約100億元成本節(jié)約，4月以來(lái)銀行成本端下降為年化1000億元，這要小于5年期LPR調(diào)降帶來(lái)的貸款利息減收。
5.未來(lái)地產(chǎn)還有哪些政策？
本次LPR調(diào)降之前房貸利率已經(jīng)累計(jì)下調(diào)57bp，向前看房貸利率仍有下降空間。去年9月以來(lái)，首套房主流貸款利率不斷下降，今年4月首套房主流利率為5.17%，較去年9月已經(jīng)下降57bp，同期二套房貸款利率也已經(jīng)下調(diào)55bp。5月以來(lái)，央行宣布將房貸利率下限降低20bp，今天又再次宣布調(diào)降5年期LPR 15bp，又為房貸利率的下降創(chuàng)造了15-35bp的下調(diào)空間。考慮到地產(chǎn)走弱帶來(lái)的影響利率內(nèi)生的下降趨勢(shì)與政策的調(diào)整，我們認(rèn)為，新增首套房貸款的利率有望從4月的5.17%在未來(lái)2個(gè)月左右的時(shí)間內(nèi)降到4.85%左右，并且仍有進(jìn)一步下調(diào)的空間。
需求端政策仍有寬松空間。需求端政策從效果看，降利息<降首付比，5年期按揭利率下調(diào)15-35bp，對(duì)100萬(wàn)的房貸一年節(jié)省1500-3500元，對(duì)購(gòu)買力的提升有限。而房貸首付比的下調(diào)在當(dāng)期節(jié)省的資金比例更大，對(duì)購(gòu)買力的影響更大。目前房貸首付比已在下調(diào)，公積金更多、商貸更少，弱二線和三四線更多、一線強(qiáng)二線更少（后者認(rèn)房認(rèn)貸嚴(yán)苛、下調(diào)空間大）。且新成交首套和二套房貸利率、新建商品房首付比均較2016年有較大的下調(diào)空間，未來(lái)需求側(cè)放松仍有空間。
供給端政策也很重要。地產(chǎn)不同于其他產(chǎn)品，企業(yè)與家庭、供給與需求是共振的。本輪在房企去杠桿、信用風(fēng)險(xiǎn)暴露之下，通過(guò)需求端松監(jiān)管帶動(dòng)銷售回升、破局困境難度加大。亟需提升對(duì)市場(chǎng)份額50%的民營(yíng)房企的信心，民企打折銷售亦對(duì)國(guó)企地產(chǎn)銷售有影響。未來(lái)地產(chǎn)企穩(wěn)的幅度，除了需求端政策發(fā)力，也要看供給端政策的力度和速度。
圖表1：首次只降5年LPR、未降1年LPR
資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部
圖表2：新成交房貸利率已下行，但仍高于2016
資料來(lái)源：貝殼，融360，中金公司研究部
圖表3：按揭放款周期大幅縮短
資料來(lái)源：貝殼，中金公司研究部
圖表4：新建商品房首付比下行，但仍高于2016
資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部
圖表5：地產(chǎn)需求端寬松政策加碼