原料藥行業(yè)不能說是一個好行業(yè)，更偏向于一個化工廠，本身議價力不高，使得盈利能力表現(xiàn)不突出，再加上下游市場較為分散，成長性也沒有太大想象空間。直到近幾年，原料藥企業(yè)向CDMO（合同研發(fā)和生產(chǎn)）業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，以及承接了全球醫(yī)藥創(chuàng)新藥專利到期的浪潮，一些特色原料藥生產(chǎn)企業(yè)才獲得了一些突出表現(xiàn)。
(相關(guān)資料圖)
但今天我們要說的這家原料藥企業(yè)國邦醫(yī)藥，除了醫(yī)藥原料藥外還有動物保健品的原料藥，其中動保原料藥甚至成為增長最快的一部分業(yè)務(wù)；2018-2021年動保板塊收入復(fù)合增速為23.04%，醫(yī)藥板塊業(yè)務(wù)的收入復(fù)合增速為6.61%。
這讓我不禁想起來原料藥行業(yè)營收、凈利規(guī)模最大企業(yè)新和成，它目前市值超過700億元，主營業(yè)務(wù)同樣不依賴于醫(yī)藥，而主要是營養(yǎng)品原料藥業(yè)務(wù)。
讓我不由得想知道是否國邦醫(yī)藥的動保業(yè)務(wù)也有機會？
但通過對財務(wù)報表的分析，我們認為作為一家次新股，國邦醫(yī)藥在2021年8月份上市，企業(yè)“美化業(yè)績”的可能性較大，發(fā)展風(fēng)險要大于機會。
一、上市前產(chǎn)品銷量增長較快，但有虛增的可能
次新股的年報很難讀，主要是因為上市本就是來融資圈錢的，為了能上市，企業(yè)必須想辦法滿足市場上市條件，包括最近三個會計年度凈利潤為正且累計超過3000萬元人民幣、發(fā)行前股本總額不少于3000萬等；
除此之外，企業(yè)可能在上市的前一年還沒有上市計劃，上市前的報表編制不僅沒有那么嚴格，而且證監(jiān)會審核起來也比較困難。
這些原因?qū)е挛覀儫o法完全正確掌握次新股的財務(wù)信息，也就能看到上市約一兩年后業(yè)績變臉的企業(yè)比比皆是，同時也使得我們面臨較大的投資風(fēng)險。
繼而，在對國邦醫(yī)藥的分析中，我從企業(yè)收入端發(fā)現(xiàn)了一些問題。
2018年-2020年，企業(yè)動保原料藥業(yè)務(wù)收入增長主要依賴于主營產(chǎn)品（氟苯尼考）的銷售量增長，對此，國邦醫(yī)藥解釋為企業(yè)前期采取競爭性定價策略，擴大市場占有率，使得銷量大幅增加推動收入增長，產(chǎn)品價格持續(xù)下降。
一方面我們可以看到，在上市前后，國邦醫(yī)藥擴產(chǎn)明顯，固定資產(chǎn)、在建工程持續(xù)增長。
但另一方面國邦醫(yī)藥動保原料藥產(chǎn)品價格、銷量和下游畜禽養(yǎng)殖業(yè)，甚至同行業(yè)企業(yè)呈現(xiàn)出相反的狀況。
以2021年為例，國內(nèi)下游生豬存欄量是增長的，但國邦醫(yī)藥產(chǎn)品銷售量沒有增長，價格卻在上漲，而同行業(yè)企業(yè)回盛醫(yī)藥獸用原料藥及制劑的銷量是增長的。
其中產(chǎn)品價格增長可以理解，如果下游獸藥需求變大或者說上游化工原料成本提高，企業(yè)產(chǎn)品自然便會漲價，但最大的問題是國邦醫(yī)藥在2020年之前通過“降低價格”擴大銷售量的做法失靈了，那么是不是就有可能因為2021年之前虛增了銷量，導(dǎo)致2021年之后銷售量下滑。實際國邦醫(yī)藥并不能銷售出那么多產(chǎn)品？
（2021年國邦醫(yī)藥產(chǎn)銷量情況）
我們可以由國邦醫(yī)藥在動保原料藥市場的競爭力去佐證一下，主要涉及到近幾年銷量增長最快、貢獻業(yè)績最大的原料藥氟苯尼考。
關(guān)于競爭力的問題如果僅查看企業(yè)自身的年報和招股書，不出意料都是肯定的答案。動保板塊中，2017年-2019年發(fā)行人（國邦醫(yī)藥）恩諾沙星原料藥出口量均占我國首位，2019年度氟苯尼考原料藥出口量成為我國首位；
2021年表示，克拉霉素、阿奇霉素、鹽酸環(huán)丙沙星、恩諾沙星、氟苯尼考等原料藥出口均處于國內(nèi)領(lǐng)先地位。
但通過同行業(yè)企業(yè)海翔藥業(yè)年報我們才知道，動保原料藥產(chǎn)品氟苯尼考市場競爭激烈。
那么對于國邦醫(yī)藥來說，雖然我們無法確定國邦醫(yī)藥是否真正銷售出去那么多產(chǎn)品，但可以認為企業(yè)沒有突出的競爭力，不僅沒辦法保證銷售量，也不能掌握產(chǎn)品價格的變化。
（海翔藥業(yè)2022年半年報數(shù)據(jù)）
二、營運能力下滑，現(xiàn)金流狀況也不樂觀
事實上，因為擴張較快，國邦醫(yī)藥的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)出現(xiàn)了壓力，包括存貨周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率雙雙下滑。因此企業(yè)未來肯定還會面臨較大的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)壓力，而且資產(chǎn)的增長或者過剩都會帶來費用增長預(yù)期。
除此之外，關(guān)于企業(yè)業(yè)績的擔(dān)憂，我們發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金流也有明顯體現(xiàn)，最大的一個問題是銷售收入規(guī)模和銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金收到的現(xiàn)金有很大差距。
截至2022年上半年，國邦醫(yī)藥的營業(yè)收入為27.03億元，銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金僅有16.81億元，現(xiàn)金流與營業(yè)收入比僅有62.16%。
不得不說，在銷售商品的時候，國邦醫(yī)藥并沒有收到大量的現(xiàn)金，賒銷情況尤其明顯，再一次提醒了我們企業(yè)收入增長的問題，那么到底賒給誰了？
經(jīng)過查看資產(chǎn)負債表，我們發(fā)現(xiàn)國邦醫(yī)藥的應(yīng)收賬款并不算多，其他應(yīng)收款也不多，銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金和營業(yè)收入并不能對上，難道一直以來下游客戶退了很多貨？？
而且預(yù)付款項在急劇增長，但這個科目也不能說明收到的現(xiàn)金在減少，只能說明購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金會增多。
企業(yè)到底做了什么，為何突然預(yù)付給供應(yīng)商那么多錢（預(yù)付大額原料款）？國邦醫(yī)藥對上游采購原材料主要是化工產(chǎn)品，市場有那么緊俏嗎？
這筆預(yù)付賬款又是否以營業(yè)收入回流了呢？我們不得而知。
三、總結(jié)一下
總的來看，我們經(jīng)過對國邦醫(yī)藥的分析，認為企業(yè)雖然近幾年業(yè)績表現(xiàn)較好，但細追究下去還有很多說不通的地方，包括業(yè)績表現(xiàn)和同類企業(yè)差距較大，企業(yè)競爭力沒有那么明顯，以及現(xiàn)金流存在較大問題等，不知道是否因為上市企業(yè)而美化了報表。
當(dāng)然，即使沒有美化報表，目前來看國邦醫(yī)藥作為一家原料藥企業(yè)對上游、下游的議價力都不太高，本來以為動保原料藥行業(yè)前景會比較不錯，但企業(yè)業(yè)績增長仍有較大不確定性。