作者：潘妍
出品：洞察IPO
2023年的春晚，白酒企業可謂是出盡風頭。
(資料圖片僅供參考)
據統計，在2023年春晚開播前5分鐘的黃金時段里，一共出現14個品牌，其中白酒品牌就占了7個。不止于此，五糧液作為2023年春晚獨家互動合作伙伴，在四個半小時的春晚節目中頻頻現身，賺足眼球。
白酒品牌為何齊聚春晚？
過去三年，疫情壓縮了白酒消費場景，國內白酒企業在波折沖擊中砥礪前行。尤其在2022年，由于疫情反復，國內白酒渠道庫存水漲船高。
進入2023年，隨著經濟消費復蘇,白酒行業也在逐步回暖。同一時間，一些吹著復蘇春風的白酒企業也開始蠢蠢欲動。
近期，“白酒教父”吳向東攜珍酒李渡擬赴港上市，沖擊港交所首只白酒股之位，有望打破7年“無上市”的白酒行業。
“白酒教父”的勃勃野心
吳向東何許人也？
在白酒行業叱詫風云逾二十年，馬不停歇地在資本整合道路上越走越遠，希冀構建一個龐大的白酒資本版圖，而珍酒李渡只是版圖中的一塊。
目前，吳向東實際控制的金東集團旗下共有華致酒行（300755.SZ）、華澤酒業集團（包括金六福、珍酒等12個酒企）、金東投資三個產業板塊，涉足金融、文化旅游、新能源、互聯網、酒業等多個產業。
在2022年胡潤全球富豪榜上，吳向東的財富達260億元，位居全球第854名，成為新晉株洲首富。
回看吳向東的創業史，就像是中國酒商進化史的一個縮影。
1996年，剛大學畢業四年的吳向東正式從事白酒銷售業務，并在同年拿下五糧液旗下“川酒王”的代理權，短短一年時間便將該品牌推向湖南白酒第一品牌的位置。
這一經歷，也為吳向東日后與五糧液的合作奠定了基礎。隨著市場白熱化競爭，經銷商的日子越來越難。吳向東便萌生了自創白酒品牌的想法，搭上“大佬”與五糧液簽訂OEM代工協議。
1998年，第一瓶“金六福”在五糧液酒廠生產面市。2008年，“金六福”的營業額就已超60億元，彼時僅次于茅臺和五糧液。
值得一提的是，“金六福”為了形成自己的品牌于2005年收購了邛崍中恒華醇酒廠。目前，金六福雖仍有五糧液的貼牌酒，但大多以自產酒為主。
然而，吳向東并沒有就此止下腳步，他再次鎖定新目標——終端白酒流通行業。
2005年，吳向東成立白酒流通平臺華致酒行，并在2019年成功上市深交所，成為中國第一家酒類流通領域A股上市公司，也是目前吳向東手中僅有的一家上市企業。
在此期間，吳向東長時間布局前端白酒生產制造領域。2001年至2009年期間，吳向東不斷整合地方酒廠，先后收購了廣東、云南、湖南、安徽、江西、貴州等十余家地方酒企，其中就包括江西李渡和貴州珍酒。
此外，吳向東還收入不少中低端白酒品牌，比如榆樹錢、今緣春、雁峰、無比、臨水、湘山及太白等。
自此，吳向東便打通了酒類產業的全鏈路，從前端酒廠生產到經銷渠道到終端消費者平臺，一個商業帝國雛形逐漸顯現。
醬香酒遇冷還擴產？，基酒外購引擔憂
2021年，吳向東將珍酒、李渡、金東醬酒、湘窖四大醬酒資產注入珍酒釀酒。隨后，珍酒釀酒又被并入了珍酒李渡。
反映到招股書上，珍酒李渡共有珍酒、李渡、湘窖以及開口笑四個白酒品牌，前兩個品牌分別隸屬醬香、兼香型，后兩個品牌隸屬濃香型。
圖片來源：珍酒李渡招股書
弗若斯特沙利文數據顯示，預計2026年，醬香型白酒的中國市場規模將達3217億元，2022年-2026年的復合年增長率預計為12.2%。
在此背景下，珍酒李渡卯力發展自己旗下的醬香酒品牌。招股書顯示，報告期內，珍酒李渡超6成的營收是由醬香型白酒“珍酒”所貢獻。
圖片來源：珍酒李渡招股書
但實際上，自2021年下半年起，“醬酒熱”便開始出現降溫趨勢，市場銷量一路下滑。同時，眾多小眾酒企開始嘗試通過降價去庫存，“平價版”醬香酒不斷搶灘一直以高端價為主的醬香酒市場。
有分析認為，醬香酒的‘遇冷’是一次理性的回歸，前期醬香酒過熱，使得市場上出現了大量的醬香酒品牌，這一現象不僅造成了渠道庫存的增加，也給消費者的選擇造成了困擾。
在此背景下，主要覆蓋高端及次高端的珍酒李渡面臨著動銷速度下滑、存貨不斷攀升等問題。
2020年-2021年及2022年前三季度，珍酒李渡存貨分別17.4億元、36.5億元及43.2億元。值得注意的是，在存貨構成中有9成以上為成品或在制品。
這一點映射到產銷量來看更加直觀。2022年前三季度，“珍酒”實際產能達2.09萬噸，當期銷量僅8952噸，產銷率不足5成。
圖片來源：珍酒李渡招股書
奇怪的是，盡管產銷已極度不匹配，珍酒李渡依舊計劃繼續擴大產能。
珍酒李渡在招股書中提到，此次公開發行計劃拿出部分募資用于擴建3個現有生產設施及建設一個新生產設施。該計劃項目預期將于2024年前使基酒年產能增加2.6萬噸，其中1.66萬噸為醬香型基酒。屆時，醬香型白酒總產能將或突破5萬噸。
這就不免產生疑問，在醬香酒市場趨冷、產銷率極度不飽和、庫存積壓嚴重的情況下，珍酒李渡還要大規模擴產，是否合理？
此外，《洞察IPO》還發現，珍酒李渡的基酒并非全都是自己釀制，其中還存在外購基酒的情況，以供勾調。招股書顯示，2020年-2021年及2022年前三季度，合作釀酒基地向珍酒李渡分別銷售7404噸、2.05噸及4965噸醬香型基酒。
雖然白酒行業外購基酒已不是秘密，但基酒作為白酒的“原漿”，影響著酒本身的香氣和口感，尤為重要。若未來因外購偽劣基酒而影響到品牌聲譽，就得不償失了。
所以對酒企來說，在購買基酒的過程中對基酒品質進行嚴格把關就格外重要。而醬香酒“珍酒”作為占據珍酒李渡半邊天的次高端品牌，在這一點更要格外謹慎才行。
高端白酒難做，廣告費狂砸14億
雖手握眾多資源，但尷尬的是，多年來吳向東依舊拿不出一個可以匹敵龍頭的高端線產品。
在絕大多數消費者的觀念里，若考慮千元級別的白酒品牌，首選還是“茅五劍”這類國民度較高的名酒品牌。反觀珍酒李渡雖戴上了高端品的帽子，但是國民認可度還有待提高。
業內人士認為，金東集團將上市公司命名為“珍酒李渡”，目的就是希望通過資本市場，在品牌提升方面助力賦能。
總體來說，在競爭激烈的白酒行業，如果不能讓好的產品直達消費者面前，再香的酒也會怕巷子深。
珍酒李渡深知其中利弊，為了滲透C端市場，這些年沒少在宣傳推廣上下功夫。
早在“金六福”時期，吳向東就曾豪擲1.16億元買下央視廣告播放權，并找來男足教練米盧擔任代言人。很長一段時間，金六福的廣告投放量持續位列全國首位。
高曝光度也使吳向東嘗到了廣告營銷的威力，“金六福”一舉成名，成為當時家喻戶曉的白酒品牌，彼時營業額甚至僅次于同期的茅臺、五糧液。
乃至今日，吳向東“投廣換市場”的套路也一直在延續。報告期內，珍酒李渡的廣告開支由2020年的2.41億元升至2021年的6.69億元，漲幅達177.59%。2022年前三季度這一支出達4.87億元。
不到三年廣告砸入近14億元，可見珍酒李渡對宣傳方面的看重，且這一趨勢還將繼續。
在招股書中，珍酒李渡表示，預期繼續進行大量投資以獲得新消費者及留住現有消費者，惟概不保證新消費者不會離開我們，或來自新消費者的凈收入將超過獲得該等消費者的成本。
圖片來源：珍酒李渡招股書
每年巨額的廣告投入，確實為珍酒李渡帶來明顯的收益。
2020年-2021年及2022年前三季度，珍酒李渡分別實現收入23.99億元、51.02億元及42.49億元，同期凈利潤分別為5.2億元、10.32億元、7.12億元。這樣的成績，亦可以進入白酒行業的第三梯隊的。
在目前的白酒行業中，第一梯隊以千億營收規模、萬億市值的貴州茅臺（600519.SH）一騎絕塵；第二梯隊年銷量超百億規模的郎酒、習酒緊跟其后；第三梯隊年銷售額在50億元-100億元，如珍酒李渡、國臺酒業、金沙酒業等。
不過值得注意的是，珍酒李渡營收增速出現明顯下滑。報告期內，珍酒李渡2021年營收較2020年同比增加了112.7%，而2022年前三季度的營收增速則放緩至18.2%。
同時，珍酒李渡毛利率相較其他上市酒企偏低。2020年-2021年及2022年前三季度，珍酒李渡的毛利率分別為52.2%、53.5%和55.2%。
相比之下，A股頭部酒企的毛利率要更高，以2022年前三季度數據為例，貴州茅臺為91.87%、五糧液為75.97%、瀘州老窖為86.78%。
禁止主板上市？白酒企業前路在何方？
近期，一則“白酒企業限制在主板上市”的消息引發酒業高度關注。
1月，網上流傳出一組關于“IPO紅綠燈行業審核標準細則”的圖片，其中提到監管部門對核準制下的主板申報進行了行業限制，其中，涉及學科類培訓、白酒、防疫相關行業不能申報。
隨后，2月1日，證監會就全面實行股票發行注冊制涉及的《首次公開發行股票注冊管理辦法》等主要制度規則草案公開征求意見。但其中并未出現所謂的“紅綠燈”內容。
有投行人士表示，網傳的“紅綠燈”行業要求，可能要等正式稿發布之后交易所出臺細則才會予以明確。
雖然不少人還是懷疑其真實性，但實際上，在白酒攪動的資本江湖中，酒企已經很久沒有感受到上市的“暖意”了。
自1994年山西汾酒（600809.SH）成功登陸主板，打響白酒企業上市第一槍，隨后二十年里陸續還有19家白酒企業登陸A股市場。最近一次發生在2016年，金徽酒（603919.SH）登陸上交所主板。
只是此后7年時間里，白酒行業再未出現成功上市的企業。
與此同時，門外排隊上市的酒企一直有增無減，甚至出現通過借殼、資產重組等方式尋求上市機會的企業，但經歷都較為坎坷。2021年6月國臺酒業終止審查；2022年4月郎酒終止審查；同年7月西鳳酒的第4次IPO申請再次告吹。
似乎A股市場并不沒有讓白酒股擴容的意愿。
因此，此次珍酒李渡將目標轉向香港沖刺“港股白酒第一股”，則被業內人士視作新的希望，也成為內地酒企觀測港股市場對白酒認可度的“參照物”。
不過對于白酒在海外市場的前景，不少人表示擔憂。
有市場人士認為，白酒在海外市場的認知度與啤酒存在較大差距。國際投資者對于白酒的理解不足，為白酒在境外二級市場上的表現帶來很大的不確定性。
此外，港股以機構投資者為主導，一向更青睞行業龍頭，中小型標的的估值因此可能存在不確定性。
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