研究結(jié)論
發(fā)行分布方面，近一年城投美元債整體發(fā)行熱度較高，參與發(fā)行的城投平臺主要以境內(nèi)中低等級主體為主。從發(fā)行結(jié)構(gòu)來看，備用信用證模式發(fā)行占比呈增長趨勢。
采用備證模式的城投美元債多數(shù)為無國際評級，主要借用銀行資質(zhì)備證發(fā)行；此類城投平臺區(qū)域集中較為顯著，江蘇、浙江和山東備證美元債發(fā)行規(guī)模和只數(shù)居于前列，遠超其他省份。從區(qū)域分布來看，浙江、江蘇和山東三省無論是發(fā)行規(guī)模還是發(fā)行單數(shù)都處于前列，2021 年至今發(fā)行規(guī)模在50 億美元以上；其中浙江和江蘇主要以區(qū)縣及園區(qū)類平臺發(fā)行為主，而山東省從省級到區(qū)縣或園區(qū)類發(fā)行單數(shù)較為均衡。從個體層面來看，有5 家城投公司未于境內(nèi)發(fā)行過信用債，主要為江浙區(qū)縣或園區(qū)類平臺；有18 家城投公司，2021 年以來未于境內(nèi)發(fā)行過信用債，其中以山東平臺為主。
融資成本方面，美元債票息分化，低至2%以內(nèi)，高至9%以上，主要分布在2%-4%之間。境內(nèi)外票息差呈現(xiàn)差異化，備證結(jié)構(gòu)可顯著降低融資人發(fā)行成本。如，1 年以內(nèi)債券，采用備證結(jié)構(gòu)的城投平臺美元債融資成本較境內(nèi)減少90-306bp。但部分采用直接發(fā)行或跨境擔保的平臺，美元債較境內(nèi)債融資成本則有不同程度抬升，如常德建投美元債高于境內(nèi)142bp。
二級收益率方面，城投美元債整體跟隨美國國債收益率波動。年初以來，城投美元債隨美債呈上行趨勢，較21 年年末上行98bp 至4.47%。境內(nèi)城投債收益率上行幅度小于美元債，城投境內(nèi)外債利差顯著走闊。
主體境內(nèi)外債利差方面，剩余期限在1 年以內(nèi)的債券，有15 家樣本城投平臺美元債收益率較境內(nèi)債高出100bp 以上，上海家化(600315)年報點評報告：21Q4歸母凈利YOY+93.75% 打磨匠心致力于將中國美帶給全世界上海家化(600315)年報點評報告：21Q4歸母凈利YOY+93.75% 打磨匠心致力于將中國美帶給全世界部分境內(nèi)債收益率偏低在3%以內(nèi)的主體，美元債收益率尚可，有一定利差挖掘空間。中等久期2-3 年的債券中，有11 家樣本城投平臺美元債收益率較境內(nèi)高出100bp，整體其高于境內(nèi)債的幅度小于短久期債券。而多數(shù)主體3-5 年的長久期美元債收益率略低于境內(nèi)債。
信用債回顧：上周信用債發(fā)行規(guī)模回升，凈融入約699 億元，凈融資規(guī)模較上周也小幅回升，高等級中票發(fā)行成本下行。二級收益率普遍上行，信用利差整體走闊，低等級期限利差、中長久期等級利差大幅收窄。各省城投債信用利差均出現(xiàn)走闊，普遍走闊12~14bp，貴州、青海、云南、廣西的利差平均數(shù)走闊幅度較大；除紡織服裝、傳媒、農(nóng)林牧漁外，多數(shù)行業(yè)信用利差明顯走闊，普遍走闊超10bp 。龍光、世茂、碧桂園等房企的多只存續(xù)債繼續(xù)出現(xiàn)折價成交，大幅折價成交債券數(shù)量相比上周減少。
可轉(zhuǎn)債回顧：上周主要股指均收跌，周三上證指數(shù)下探至3149 點，市場情緒較為悲觀。行業(yè)方面，電力設備、食品飲料、醫(yī)藥生物行業(yè)跌幅最小，社會服務、家用電器、有色金屬、石油石化行業(yè)領(lǐng)跌。轉(zhuǎn)債方面，平價隨權(quán)益下行，溢價率變化不大，但考慮到正股大跌溢價率理應被動上行，說明轉(zhuǎn)債市場情緒偏弱。市場目前面臨的短期不確定性仍較多，配置上我們建議兩頭發(fā)力，首先應更加關(guān)注持倉的安全邊際，選擇銀行、交運等低波動品種及估值稍低、個券基本面無瑕疵的轉(zhuǎn)債來應對短期可能存在的波動，尤其銀行板塊在此輪下跌中存在低吸機會，同時建議通過調(diào)研深挖個券，等待市場輪動。
風險提示
政策變化超預期；信用風險暴露超預期；權(quán)益市場走勢不及預期，轉(zhuǎn)債投資熱度下降；美元債發(fā)行及投資熱度不及預期；數(shù)據(jù)統(tǒng)計可能存在遺誤