“這是價(jià)值事務(wù)所的第1273篇原創(chuàng)文章”
2023Q1是疫情放開(kāi)后第一個(gè)完整的季度，盡管一季報(bào)企業(yè)們披露的數(shù)據(jù)都較少，很難看出相應(yīng)企業(yè)的具體經(jīng)營(yíng)狀況，但我們也很有必要對(duì)他們進(jìn)行追蹤，雖然自己和自己比由于數(shù)據(jù)較少難以看出點(diǎn)啥，但大家一起比，還是可以看出不少東西的。
今天的文章，我們就CXO三家代表企業(yè)藥明、康龍、泰格的2023Q1表現(xiàn)做個(gè)追蹤，本來(lái)是想將所有頭部CXO（包括博騰、凱萊英、藥石、昭衍）放在一起做對(duì)比，但無(wú)奈發(fā)現(xiàn)篇幅不夠，只能分拆成一個(gè)系列，今天我們暫時(shí)先看藥明、康龍和泰格。
(資料圖片)
01
價(jià)值事務(wù)所藥明康德
營(yíng)收同比增長(zhǎng)5.8%，經(jīng)調(diào)整Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)14.1%，整體來(lái)看略微有點(diǎn)超預(yù)期。由于2022年有新冠超級(jí)大訂單，藥明2023低增長(zhǎng)甚至負(fù)增長(zhǎng)是明牌，根據(jù)公司2022年報(bào)指引，全年?duì)I收增長(zhǎng)5%-7%，Q1在范圍內(nèi)，只是凈利潤(rùn)超出營(yíng)收有點(diǎn)多，因此說(shuō)略微有點(diǎn)超預(yù)期。
至于為什么，公司的解釋是持續(xù)進(jìn)行自動(dòng)化項(xiàng)目效率提升的項(xiàng)目，包括產(chǎn)能和資產(chǎn)的不斷優(yōu)化，使得毛利率持續(xù)提升，并且在季度業(yè)績(jī)會(huì)上標(biāo)明這個(gè)提升趨勢(shì)可延續(xù)。
藥明康德在手的下一代技術(shù)細(xì)胞基因療法（CGT，即CTDMO）和整體在售項(xiàng)目數(shù)情況如下：
整體情況一如既往地穩(wěn)，每個(gè)階段的項(xiàng)目數(shù)量都保持增長(zhǎng)。新興療法CTDMO那塊項(xiàng)目情況比較反復(fù)，對(duì)比2022，新增兩個(gè)早期，減少兩個(gè)臨床二期，其余沒(méi)變化，這塊當(dāng)下占公司營(yíng)收的比重幾乎可以忽略，但卻是未來(lái)藥明市值能否突破萬(wàn)億美元的希望，因此，必須持續(xù)關(guān)注。
其余幾大業(yè)務(wù)板塊，化學(xué)業(yè)務(wù)低速增長(zhǎng)基本為明牌，毋需過(guò)多解釋，剔除新冠后同比增長(zhǎng)21.8%。其余幾大業(yè)務(wù)增速都在8%-13%之間，國(guó)內(nèi)新藥服務(wù)則是下降31%，略微有點(diǎn)低，和2022年報(bào)中指引的化學(xué)36%-38%增長(zhǎng)（剔除新冠），測(cè)試、生物、ATU20%-23%增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)新藥研發(fā)（DDSU）超20%下降還是有不小出入。
至于原因，公司的解釋是外部因素干擾，所長(zhǎng)倒是能接受，因?yàn)榻衲暌患径仁裁辞闆r大家都清楚，又陽(yáng)又過(guò)年的，確實(shí)大多數(shù)企業(yè)1-2月都廢掉了，3月才開(kāi)始報(bào)復(fù)性反彈，絕大多數(shù)企業(yè)都需要看2季度的表現(xiàn)。
好在雖然藥明一季度細(xì)拆一下業(yè)務(wù)稍微有點(diǎn)低于預(yù)期，但公司并沒(méi)有改變?nèi)陿I(yè)績(jī)指引，說(shuō)明后續(xù)還是可以補(bǔ)回來(lái)。
一季度一個(gè)非常大的亮點(diǎn)在于，在資本開(kāi)支依然比較大的情況下，自由現(xiàn)金流達(dá)16.8億，同比轉(zhuǎn)正且增長(zhǎng)尤其迅猛，資產(chǎn)負(fù)債表上現(xiàn)金也明顯增多，這還是并沒(méi)有加大負(fù)債的情況下實(shí)現(xiàn)的，因此，公司今后應(yīng)當(dāng)不需要再向資本市場(chǎng)伸手要錢(qián)了。
02
價(jià)值事務(wù)所泰格醫(yī)藥
前文講到藥明一季度各項(xiàng)業(yè)務(wù)增速有點(diǎn)低，其中，測(cè)試業(yè)務(wù)增速只有13.6%，細(xì)拆一下，實(shí)驗(yàn)室分析與測(cè)試（類似泰格旗下子公司方達(dá)醫(yī)藥在做的事情）增長(zhǎng)15.9%，臨床CRO&SMO增長(zhǎng)僅7.7%。
雖然泰格的這塊業(yè)務(wù)比藥明要強(qiáng)，但看到藥明的表現(xiàn)時(shí)，我們就應(yīng)當(dāng)清楚泰格的日子不會(huì)好過(guò)到哪里去。
不過(guò)，營(yíng)收與去年同期持平（下滑0.73%），扣非凈利潤(rùn)也基本與去年同期持平（同比增長(zhǎng)0.74%），乍一眼看上去還是非常低于市場(chǎng)預(yù)期的，畢竟同樣受疫情嚴(yán)重影響的2022年，泰格的表現(xiàn)可是大幅好于藥明的（詳情可以看泰格前一篇分析文章）。
都有一二月的不利影響，為何身為龍頭的泰格差藥明這么多呢？
泰格的解釋是：去年同期公司開(kāi)展的若干疫苗相關(guān)試驗(yàn)在內(nèi)的多區(qū)域臨床試驗(yàn)業(yè)務(wù)收入占比較大，報(bào)告期內(nèi)，該等業(yè)務(wù)較上年同期大幅減少。
哦，原來(lái)是因?yàn)槿ツ赀@個(gè)時(shí)候來(lái)自新冠的訂單較多，基數(shù)較高，如果剔除新冠后，主業(yè)大約增長(zhǎng)25%-30%。
雖然泰格一季報(bào)披露的信息不像藥明那么多，但也提到自己臨床試驗(yàn)相關(guān)服務(wù)及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)收入較上年同比有所上升（就是以方達(dá)為主的實(shí)驗(yàn)室以及SMO業(yè)務(wù)，藥明也是這塊增長(zhǎng)多一點(diǎn)，臨床CRO那塊低一點(diǎn)）。
盡管有一、二月的不利因素，主業(yè)25-30%的業(yè)績(jī)?cè)鏊僖沧阋园烈暼盒哿耍荒愦鬆斶€是你大爺，在臨床CRO上，泰格依然還是最強(qiáng)的，國(guó)內(nèi)暫時(shí)沒(méi)有任何企業(yè)可以與之匹敵。
03
價(jià)值事務(wù)所康龍化成
康龍化成是幾家頭部CXO中唯一一家同新冠幾乎沒(méi)啥關(guān)系的，沒(méi)有大單擾動(dòng)的影響，因此，2023Q1整體看上去就還比較正常，收入27.2億（+30%），經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)4.4億（+20%）。
四大業(yè)務(wù)板塊中，實(shí)驗(yàn)室服務(wù)和小分子CDMO收入端增速都在30%左右，值得一提的是，毛利都有不錯(cuò)的提升。而曾經(jīng)的超級(jí)拖油瓶臨床CRO（毛利10%以下，屬于孵化業(yè)務(wù)），近期也開(kāi)始發(fā)力，毛利比起2022年底的11.5%也有近2.5%的提升，至于收入為啥同比提升41%超過(guò)藥明、泰格這么多，核心在于2022年進(jìn)行了相應(yīng)并購(gòu)。
大分子和CGT還處于投入階段，不論對(duì)營(yíng)收還是利潤(rùn)的影響都較小，可以先忽略，觀察著走便是，不過(guò)在一季報(bào)中，康龍?zhí)崃艘蛔欤肮境醪酵瓿纱蠓肿雍图?xì)胞與基因治療服務(wù)等研發(fā)服務(wù)能力的建設(shè)和整合”，今后或許值得期待。
藥明、泰格、凱萊英、博騰在相應(yīng)的業(yè)務(wù)領(lǐng)域都比較成熟，即便都有孵化中的業(yè)務(wù)，如藥明的CGT、泰格的方達(dá)、凱萊英的臨床CRO和凱萊英生物、博騰的博騰生物，但體量對(duì)比核心業(yè)務(wù)都不是很大，因此影響就較少。
而康龍就不同了，康龍只有一個(gè)成熟業(yè)務(wù)即實(shí)驗(yàn)室服務(wù)，卻要同時(shí)拖三個(gè)（小分子CDMO、臨床CRO以及大分子/CGT），一拖三自然就會(huì)使得業(yè)績(jī)同前面所講的一些成熟企業(yè)不太具備可比性，業(yè)績(jī)波動(dòng)也會(huì)更劇烈，想預(yù)期利潤(rùn)走勢(shì)也就會(huì)更困難（營(yíng)收稍微容易一點(diǎn)）。
不過(guò)，就當(dāng)下情況而言，其小分子CDMO業(yè)務(wù)已經(jīng)快要成熟（毛利33%，距離同行業(yè)成熟企業(yè)45%的平均水平差距已經(jīng)不算太大），興許公司明年就會(huì)變成2拖2，那業(yè)績(jī)波動(dòng)就不會(huì)那么大了。
康龍的目標(biāo)是2025年收入規(guī)模較2022年增加一倍，隨著規(guī)模效應(yīng)及效率提升，孵化的業(yè)務(wù)板塊逐步成熟，中長(zhǎng)期利潤(rùn)增速應(yīng)會(huì)高于收入增速。
最后附上市場(chǎng)對(duì)藥明康德、泰格醫(yī)藥、康龍化成2023-2025年凈利潤(rùn)一致預(yù)期：
藥明康德：98.23億、123.88億、155.56億
泰格醫(yī)藥：25.49億、32.41億、41.04億
康龍化成：21.9億、29.64億、38.78億
(注：數(shù)據(jù)來(lái)自wind，僅做參考，且市場(chǎng)每分每秒都會(huì)有新的一致預(yù)期，利用市場(chǎng)一致預(yù)期需謹(jǐn)慎）
聲明：文章僅記錄作者思想，不構(gòu)成投資建議，投資有巨大風(fēng)險(xiǎn)，需謹(jǐn)慎謹(jǐn)慎再謹(jǐn)慎，希望大家像對(duì)待裝修房子一樣對(duì)待自己的投資，不要讓挑公司的時(shí)間還不如你挑家具的時(shí)間來(lái)得多，你對(duì)待小錢(qián)能反復(fù)權(quán)衡，怎么對(duì)待大錢(qián)反而如此草率？