作者｜楊文編輯｜六耳來源｜直通北交所
曾幾何時，A股“新股不敗”的奇跡傲視群雄。隨著資本市場改革的推進(jìn)，市場更趨成熟理性，如今新股破發(fā)已經(jīng)不再讓人詫異。事實上，近年來已經(jīng)有越來越多的新股股價上市即巔峰，接二連三地跌破發(fā)行價。
(資料圖片僅供參考)
據(jù)直通北交所（ID：tobse666）統(tǒng)計，截至6月底，今年上市的北交所18只新股中有13只破發(fā)（點擊查看《上市即巔峰？》）。針對與此相關(guān)的問題，直通北交所專門對企巢新三板學(xué)院院長程曉明進(jìn)行了獨家訪談。
程曉明自1993年開始從事資本市場研究和投資業(yè)務(wù)，先后在中國證券業(yè)協(xié)會、中信建投證券、華安證券、西部證券、太平洋證券等機(jī)構(gòu)任職。作為新三板市場早期從業(yè)者，程曉明參與和見證了新三板市場的重要發(fā)展。在新三板的理論研究、制度建設(shè)等方面，他都提出了一系列突破性觀點，在業(yè)界享有廣泛的影響力，被譽(yù)為新三板“教父”。
-1-新股頻頻破發(fā)與門檻過高密切相關(guān)
直通北交所：請問你怎么看待北交所新股頻頻破發(fā)這個問題？
程曉明：北交所新股頻頻破發(fā)的一個很重要原因是交易制度，比如北交所投資者開戶的資金門檻太高。北交所成立以后，市場比以前新三板時期要好很多。這不是因為它改了個名字，把精選層改成北交所，而是因為北交所的個人投資開戶門檻降到了50萬。如此一來，參與市場的人多了，交易就會活躍，上市公司的估值就會高一些。
沒有活躍的二級市場，就不會有繁榮的一級市場。我們呼吁提高流動性和交易量，目的不是為交易而交易，是因為證券市場的融資功能就是交易功能，通過交易來定價，如果沒有起碼的交易量，如何給公司定價呢？又如何幫他們?nèi)谫Y呢？
北交所因為開戶門檻高，投資人少，價格自然上不去。為什么新三板過去那么冷清，從最高時13000多家掛牌公司降到7000多家，主要就是因為沒有交易。
直通北交所：那么，請問你如何看待觀典防務(wù)從北交所轉(zhuǎn)板到上交所科創(chuàng)板之后首日破發(fā)的問題？
程曉明：首先，嚴(yán)格來說觀典防務(wù)不能算是北交所轉(zhuǎn)科創(chuàng)板的第一個案例。它當(dāng)年提出轉(zhuǎn)科創(chuàng)板的時候還在新三板精選層，那時候還沒有北交所。因此，它應(yīng)該算是以前的新三板精選層轉(zhuǎn)科創(chuàng)板。
其次，觀典防務(wù)轉(zhuǎn)板首日跌破發(fā)行價無非就是市場認(rèn)為它當(dāng)年從精選層停牌最后一天的收盤價過高，如今到了科創(chuàng)板股價自然就下跌。破發(fā)也是市場的一個反應(yīng)，就是市場不認(rèn)可它的發(fā)行價。這種案例多了以后，自然就對今后的轉(zhuǎn)板公司是一個提醒——發(fā)行價格不要太高。
這其中還有一個客觀背景：當(dāng)時，新三板精選層剛一推出時大家期望比較高，加上前兩年的股市還可以，觀典防務(wù)停牌時的價格就比較高。因此，一定程度上來說觀典防務(wù)轉(zhuǎn)板之后跌破發(fā)行價實際是對這兩年股市的反應(yīng)。
也可以這么理解，即使它不去科創(chuàng)板，就在北交所待著，這一年多下來股價可能也是跌的。這種可能性更大。
-2-建議資金門檻從50萬元降到20萬元
直通北交所：北交所有一些公司質(zhì)量還不錯，它們能否比照科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的市盈率水平來定價？
程曉明：確實北交所很多公司質(zhì)量不錯，甚至不比滬深主板上市公司差。因此，這些公司就認(rèn)為股票的定價應(yīng)該參照滬深主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股票，可結(jié)果卻只落得頻頻破發(fā)的尷尬。
盡管北交所個人開戶資金門檻已降低到50萬元，但是深交所創(chuàng)業(yè)板開戶門檻才10萬元，北交所的交易仍然不活躍。
直通北交所：那你的意思是說，相比而言北交所50萬元的資金門檻不合理？
程曉明：北交所50萬元的投資門檻當(dāng)然不合理。這是創(chuàng)業(yè)板的5倍，憑什么？我一直呼吁繼續(xù)降低北交所、新三板的個人投資者開戶門檻。
有人據(jù)此反駁我說“北交所開戶門檻是50萬元，上交所科創(chuàng)板也是50萬元，科創(chuàng)板怎么沒有天天喊降門檻？”其實很簡單，盡管北交所跟科創(chuàng)板的門檻都是50萬元，但是交易環(huán)境很不一樣。
打了個比方：科創(chuàng)板有上交所作為基礎(chǔ)就相當(dāng)于開在上海南京路上，每天的人流量成百萬上千萬。滬深交易所股民將近2億，它有“群眾基礎(chǔ)”且自帶流量。而我們的北交所就相當(dāng)于開在北京五環(huán)以外的奧林匹克森林公園里的湖心島上。
本來奧森公園就沒那么多人，輪到這個湖心島豈不是更少？再者，新三板的開戶門檻比北交所還高，本來就沒有“群眾基礎(chǔ)”。因此，雖然北交所和深交所創(chuàng)業(yè)板的門檻同樣是50萬元，來的人數(shù)卻很不一樣。
直通北交所：那你覺得可以把資金門檻降低到多少呢？
程曉明：我個人建議可以把北交所個人投資者門檻從50萬降到20萬。新三板創(chuàng)新層從100萬降到50萬，基礎(chǔ)層200萬降到100萬。
如果不降低北交所50萬元的資金門檻也可以，那么深交所創(chuàng)業(yè)板的10萬元門檻是不是也要提到50萬元呢？如果北交所的投資者準(zhǔn)入門檻跟上交所科創(chuàng)板、深交所創(chuàng)業(yè)板都一樣，那也可以。既然創(chuàng)業(yè)板不可能把個人投資者開戶門檻從10萬元提高到50萬元，那北交所就只好從50萬繼續(xù)往下降低。
現(xiàn)在科創(chuàng)板的交易也不怎么樣，也有聲音在呼吁降門檻。我個人認(rèn)為上交所科創(chuàng)板跟北交所的資金門檻如果都能降到20萬，問題才能解決。否則，這對那些在北交所上市的好公司就是不公平的。
-3-根本問題在于交易制度環(huán)境不公平
直通北交所：聽起來你講的似乎不完全是單純的降低北交所投資者準(zhǔn)入資金門檻問題？
程曉明：嚴(yán)格來說，我也不是主張非要降低北交所投資門檻。
我的主張本質(zhì)是希望在投資者準(zhǔn)入的資金門檻上，不要對北交所有歧視性的政策，希望北交所和深交所創(chuàng)業(yè)板、上交所科創(chuàng)板能在同一個環(huán)境里公平競爭。
對于北交所新股頻頻破發(fā)，我看市場上有人建議這些上市公司降低發(fā)行價格。我的回答是“憑什么？”我們有些企業(yè)這么優(yōu)秀，憑什么要降低發(fā)行價格？
目前根本的問題是我們市場的交易制度環(huán)境不公平。北交所比滬深交易所交易環(huán)境差，因此應(yīng)該改變北交所的交易制度環(huán)境，而不是建議我們的北交所上市公司降低發(fā)行價格。
我也希望廣大投資者堅定地支持北交所、支持新三板，大家共同呼吁為北交所、新三板營造一個更公平的交易環(huán)境。
直通北交所：畢竟目前還只是處于市場觀點交鋒階段，離解決問題的時間或許不會太短。請問目前是否只有降資金門檻這一個辦法來解決交易環(huán)境的公平性問題？
程曉明：我們也可以考慮把交易所的賬戶打通，上交所、深交所、北交所的賬戶統(tǒng)一起來。這樣上交所、深交所的2億多投資者當(dāng)中，符合50萬元資金門檻的投資者也可以到北交所，不需要單獨開戶。
當(dāng)然，還有一個辦法就是把目前的純粹做市商制度改為混合做市商制度。那也是另一個層面的問題。（編者注：下一篇我們將重點關(guān)注程曉明的另一把鑰匙——混合做市商制度。）